央行終于做了一件最正確的選擇：在沒(méi)有任何暗示的情況下，決定自2014年11月22日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.4個(gè)百分點(diǎn)，下調(diào)一年期存款基準(zhǔn)利率0.25個(gè)百分點(diǎn)。
雖然這是一個(gè)姍姍來(lái)遲的決定，但總比仍然舉棋不定好很多。對(duì)于央行這次下調(diào)存貸款準(zhǔn)備金率，盡管一定會(huì)引發(fā)各界關(guān)于貨幣再次放水的擔(dān)憂，但立足于國(guó)內(nèi)外環(huán)境和現(xiàn)實(shí)，這種降息的決定其實(shí)不難理解：在美國(guó)退出量寬政策對(duì)全球流動(dòng)性產(chǎn)生重大影響，以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行，持續(xù)性、常態(tài)性的流動(dòng)性緊張導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難、融資貴問(wèn)題極其突出的情況下，降息降準(zhǔn)是最正常不過(guò)的政策邏輯。
事實(shí)上，從去年5月至今，筆者多次撰文提醒美國(guó)量寬政策退出對(duì)全球流動(dòng)性和中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重大影響。美聯(lián)儲(chǔ)退出QE不僅意味著美國(guó)寬松貨幣政策的結(jié)束，更意味著近20年來(lái)，全球貨幣放水，流動(dòng)性泛濫，廉價(jià)貨幣盛宴的時(shí)代將宣告結(jié)束。美國(guó)QE退出，必將引發(fā)兩個(gè)結(jié)果：一是美元走強(qiáng)；二是美元“回家”：資金將從新興市場(chǎng)流出，回到美國(guó)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，，新興市場(chǎng)將立即從資本流入地區(qū)變?yōu)榱鞒龅貐^(qū)。這種全球資本流向的變化，對(duì)于包括中國(guó)在內(nèi)的新興市場(chǎng)而言沖擊無(wú)疑是巨大的。就資本流出而言，自去年5月份美聯(lián)儲(chǔ)宣布要退出量化寬松以來(lái)，國(guó)際資本就開(kāi)始從新興市場(chǎng)撤出，而在美聯(lián)儲(chǔ)即將終結(jié)QE之前，全球市場(chǎng)動(dòng)蕩程度加劇，導(dǎo)致資金大量流出新興市場(chǎng)股市，金額創(chuàng)下一年多來(lái)之最。國(guó)際金融研究所（IIF）公布的數(shù)據(jù)顯示，10月份至今投資者從非洲、拉美、東歐、亞洲股市合計(jì)撤出90億美元。中國(guó)9月份外匯儲(chǔ)備突然罕見(jiàn)的減少1000億美金，外匯存款減少了188億，盡管有很多解釋?zhuān)翢o(wú)疑問(wèn)，資本在悄然流出中國(guó)這是一個(gè)無(wú)法回避的事實(shí)�；诖耍P者一直呼吁，中國(guó)的貨幣政策應(yīng)該及時(shí)應(yīng)對(duì)，將QE徹底退出后對(duì)中國(guó)流動(dòng)性的影響納入貨幣政策重大考量因素，提前調(diào)整貨幣政策，降準(zhǔn)降息，避免明年美聯(lián)儲(chǔ)加息后，流動(dòng)性的更加緊張將中國(guó)拖入新的危機(jī)。然而，由于過(guò)去貨幣寬松導(dǎo)致的房地產(chǎn)泡沫的殷鑒不遠(yuǎn)，貨幣當(dāng)局遲遲不敢啟動(dòng)常規(guī)性的貨幣政策工具應(yīng)對(duì)流動(dòng)性短缺。
然而，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期強(qiáng)烈的情況下，包括中國(guó)在內(nèi)的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下行，面臨極其復(fù)雜困難的局面。前三個(gè)季度，中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑，很多指標(biāo)錄得08年金融危機(jī)以來(lái)最差記錄。這是金融危機(jī)演化的自身邏輯、美國(guó)貨幣政策沖擊波以及中國(guó)前期政策負(fù)面效應(yīng)的綜合效應(yīng)。在經(jīng)濟(jì)下行尋找方向的周期下，流動(dòng)性短缺成了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的阿喀琉斯之踵。從實(shí)際情況看，今年流動(dòng)性緊張遠(yuǎn)甚于去年，去年只是周期性的錢(qián)荒，而今年是常態(tài)性持續(xù)性的錢(qián)荒。企業(yè)的融資成本居高不下，包括房地產(chǎn)在內(nèi)的行業(yè)融資難度空前加大，多位權(quán)威人士指出，中國(guó)企業(yè)融資成本遠(yuǎn)高于歐美，前工信部部長(zhǎng)李毅中不久前提出，中國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)的財(cái)務(wù)成本前三個(gè)季度上漲了14%以上，這意味著企業(yè)融資成本空前暴增。在流動(dòng)性加劇的情況下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在陷入通縮的方向：M2的增速低于年初目標(biāo)，CPI回到“1”時(shí)代，而PPI連續(xù)32個(gè)月處于負(fù)的區(qū)間。
在通脹無(wú)憂、經(jīng)濟(jì)下行，各個(gè)行業(yè)面臨流動(dòng)性短缺的情況下，下調(diào)畸高的存款準(zhǔn)備金和降息無(wú)疑是貨幣政策最正確的選擇。然而，中國(guó)的貨幣政策的邏輯遠(yuǎn)沒(méi)有如此簡(jiǎn)單，貨幣政策承載了很多不該承載的因素。在M2的總量高居全球首位、房?jī)r(jià)仍然很高，房地產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)很大的情況下，一旦下調(diào)存款準(zhǔn)備金和降息，立即會(huì)被指責(zé)為救房地產(chǎn)。特別是，很多人總是拿120萬(wàn)億的M2說(shuō)事，但對(duì)中國(guó)為什么產(chǎn)生120萬(wàn)億的M2又不明就里，只是想當(dāng)然的認(rèn)為，既然有120萬(wàn)億的M2，流動(dòng)性總量肯定不缺。事實(shí)上，120萬(wàn)億的M2一部分和國(guó)際資本的流入有關(guān)，一部分沉淀在產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)和房地產(chǎn)領(lǐng)域，真正缺錢(qián)的行業(yè)很難獲得資金。120萬(wàn)億的M2不等于流動(dòng)性充裕，特別是在金融改革滯后的情況下，中國(guó)最大的尷尬就是守著大河渴死一村人的現(xiàn)狀。中國(guó)的貨幣政策應(yīng)該只考慮流動(dòng)性本身是否短缺，考慮總體的物價(jià)指數(shù)，既不應(yīng)被利益集團(tuán)綁架，更不應(yīng)被鼓噪的民意綁架。如果貨幣政策夾在民意和高房?jī)r(jià)之間，卻罔顧企業(yè)的資金需求，這是極其愚蠢的。本次降息雖然有點(diǎn)晚，但亡羊仍然可以補(bǔ)牢，特別是，本次降息采用不對(duì)稱(chēng)降息，貸款利率的下降高于存款利率，在解決企業(yè)融資難的同時(shí)，也避免居民財(cái)富縮水，值得稱(chēng)道。降準(zhǔn)降息是基于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)，不應(yīng)被理解為貨幣放水。我們反對(duì)沒(méi)有底線的貨幣大放水，但我們也認(rèn)為，在流動(dòng)性緊張的情況下為了所謂的“政策聲譽(yù)”而不作為，為表明自己不刺激而罔顧流動(dòng)性過(guò)緊的現(xiàn)實(shí)，是沽名釣譽(yù)的不負(fù)責(zé)之舉。
降息對(duì)于下行中的中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言，一方面降低了企業(yè)的融資成本，另一方面補(bǔ)充了流動(dòng)性，避免中國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入通縮的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，也給明年美聯(lián)儲(chǔ)加息后中國(guó)貨幣政策的應(yīng)對(duì)提前提供應(yīng)對(duì)的空間。從總體看，在當(dāng)前選擇降息無(wú)疑是正確的。當(dāng)考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)在未來(lái)三到五年的困難局面，僅僅一次降息還不足以確保中國(guó)經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性無(wú)虞，在打開(kāi)降息通道的同時(shí)，還應(yīng)該及時(shí)啟動(dòng)降準(zhǔn)工具，通過(guò)政策組合拳，解決流動(dòng)性短缺的局面。當(dāng)然，降息降準(zhǔn)對(duì)于調(diào)整中的房地產(chǎn)而言，無(wú)疑是一劑強(qiáng)心針，熱點(diǎn)城市、供需基本平衡或供給不足的城市，貨幣政策的這種改變幾乎意味著房?jī)r(jià)拐點(diǎn)的到來(lái)，政策已經(jīng)足以改變這些城市的房?jī)r(jià)預(yù)期。但對(duì)大量的供過(guò)于求的城市而言，除非貨幣政策回到前幾年的過(guò)度寬松狀態(tài)，房地產(chǎn)的基本面仍然是調(diào)整，而且調(diào)整的周期不會(huì)低于3年。
當(dāng)然，在降息的同時(shí)，我們必須提醒：中國(guó)的貨幣政策不要從一個(gè)極端走入另一個(gè)極端：貨幣政策既要避免出現(xiàn)過(guò)去無(wú)原則無(wú)底線的刺激主義，也不能罔顧流動(dòng)性緊張的現(xiàn)實(shí)而在貨幣政策上無(wú)所作為。但同時(shí)，特別要警惕把貨幣政策當(dāng)成刺激的利器，再次陷入盲目寬松的誤區(qū)，歷史證明，過(guò)度的放水對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)無(wú)異于飲鴆止渴，百害而無(wú)一利。
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